دانلود رایگان ترجمه مقاله عملکرد صندوق های سرمایه گذاری (ساینس دایرکت – الزویر 2013)

مبتدی (مناسب برای درک مفهوم کلی مطلب) 

2. داده ها و خلاصه آماری
2.1 داده ها
مجموعه داده اصلی ما متشکل از نرخهای بازگشت ماهانه 1050 صندوق سرمایه گذاری مشترک سهام با مدیرت فعال می باشد. ما بر روی شش بازار بزرگ صندوق سرمایه گذاری مشترک اروپایی تمرکز می کنیم از آنجایی که این ها تقریبا 90 درصد کل دارایی های صندوق سرمایه گذاری مشترک اروپا را به خود اختصاص می دهند. صندوقهای سرمایه گذاری در بریتانیای کبیر، فرانسه، ایتالیا، اسپانیا، آلمان و هلند ثبت شده اند . تمام نرخهای بازگشت در واحد ارزی محلی، از جمله هرگونه سود سهام پردخت شده، بوده و تنها کلاس سهام اولیه در نظر گرفته شده است. نرخهای بازگشت، خالص هزینه های عملیاتی صندوق سرمایه گذاری می باشند که این به معنی شامل شدن هزینه های توزیع و مدیرت می باشد اگرچه بارهای فروشها شامل نمی شوند. ما این داده ها را از پایگاه داده (دیتابیس) صندوق سرمایه گذاری مشترک Lipper به دست آوردیم. به علاوه، ما از سبکهای سرمایه گذاری صندوقی استفاده کردیم که از پایگاه داده Morningstar Direct به دست آورده بودیم. ما نامهای صندوق و کدهای ISIN را برای شناسایی و لینک کردن داده های صندوق در میان پایگاههای داده مختلف استفاده کردیم. بازه زمانی ما یک دوره 22 ساله، شروع شده از 1ژانویه 1988 تا پایان 31 دسامبر 2010 می باشد. ما به طور متقابل تعداد صندوقهای سرمایه گذاری مشترک را با دو پایگاه داده مشابه دیگر، Datastream و Morningstar، کنترل کردیم. پوشش داده Lipper نسبت به دیگر جایگزینها و منابع بهتر می باشد. علاوه بر نرخ بازگشت، پایگاه داده Lipper حاوی اطلاعات توصیفی نیز می باشد. ما اطلاعات مقطعی را در ارتباط با ارز تجاری آن، هزینه عملکرد آن، بدهکاری اولیه آن و بدهی بازپردخات به دست آوردیم. از Morningstar Direct ما همچنین اطلاعات سریهای زمانی را درباره بخش سرمایه گذاری آن، دارایی تحت مدیریت و اندازه صندوق استخراج کردیم.
ما چندین فیلتر ساده بر روی مجموعه داده های اولیه اعمال کردیم. ابتدا، ما گزینش خود را به صندوقهای سرمایه-گذاری سهام محلی محدود کردیم از آنجایی که ما علاقمند به صندوقهای سرمایه گذاری مشترک مقیم اروپایی می باشیم. ما صندوقهای ادغام شده و منحل شده را در نمونه گنجاندیم. دوم، ما نمونه خود را به صندوقهای سرمایه گذاری سهام با حداقل 24 ماه داده محدود کردیم. یک صندوق سرمایه گذاری مشترک نیازمند یک تاریخچه نرخ بازگشت به حد کافی طولانی می باشد تا به طور قابل اعتماد یک فاکتور رگرسیون مدل را تخمین بزند. ما صندوقهای شاخص، صندوقهای سرمایه گذاری بخش (همانند تکنولوژی یا بهداشت و درمان)، صندوقهای سهام که دارای سرمایه گذاری بین المللی می باشند، صندوقهایی که حاوی مولفه های غیرسهام همانند بدهی قابل تبدیل یا صندوقهایی که به یکی از انواع اینها در سال بعد در طول دوره نمونه تبدیل می شوند را حذف کردیم. در نهایت، ما تمام صندوقهایی که فاقد اطلاعات شناسایی سبک سرمایه گذاری بودند را نیز حذف کردیم. سبکهای صندوق سرمایه گذاری سهام Morningstar شامل شده عبارتند از: Small Growth، Small Blend، Small Value، Mid Blend، Mid Growth، Mid Value، Large Value و Large Growth.
درصد صندوقهای سرمایه گذاری مرده در طول دوره نمونه 34 درصد برای آلمان، 29 درصد برای اسپانیا، 17 درصد برای بریتانیای کبیر، 45 درصد برای ایتالیا، 22 درصد برای فرانسه و 22 درصد برای هلند بود. ما برآورد اضافی را به وسیله بایاس بقاء برای تمام کشورهای اروپایی مشخص کردیم و پی بردیم که محدود کردن نمونه خود به صندوقهای در حال تلاش برای بقاء منجر به برآورد اضافی نرخهای بازگشت متوسط به میزان 31/0 درصد برای آلمان، 24/0 درصد برای اسپانیا، 40/0 درصد برای بریتانیا کبیر، 17/0 درصد برای اسپانیا، 33/0 درصد برای فرانسه و 12/0 درصد برای هلند بر هر سال می شود. بنابراین، بایاس بقاء یک مسئله مهم در تحقیق صندوق سرمایه گذاری مشترک می باشد (التون و همکاران، 1996؛ کارهارت، 1997 را ببینید). ما صندوقهای مرده را در نمونه گنجاندیم تا زمانی که آنها ناپدید شوند. بعد از آن، اوراق بهادار مجددا با صندوقهای سرمایه گذاری در حال بقاء وزن دهی شدند. بایاس بقاء یک خصوصیت از روش انتخاب نمونه می باشد و پیامد گنجاندن تنها صندوقهایی در نمونه می باشد که تا پایان دوره مطالعه باقی می مانند. دیگر خصوصیت مرتبط برای در نظرگیری در متدولوژی آزمون ما بایاس نگاه به آینده می باشد. این بایاس حاصل از حذف صندوقهایی از نمونه می باشد که حتی یک دوره زمانی کوتاه بعد از دوره رتبه بندی باقی نمی مانند. آزمونهای تداوم عملکرد نیازمند صندوقهایی می باشند که در طول هر دو دوره های رتبه بندی و ارزیابی زنده بمانند. در مطالعه ما، بایاس آینده ممکن است نتایج ما را تحت تاثیر قرار دهد از آنجایی که ما نیازمند حداقل 20 مشاهده سری زمانی برای برآورد پارامترها در رگرسیون (1) می-باشیم. ما یک متدولوژی بایاس آینده کامل بر روی نمونه خود اعمال می کنیم که بدین معنی است که ما صندوقهای از بین رونده را قبل از شروع فرآیند رتبه بندی حذف می کنیم. برطبق کارینر و لینچ (1999)، بایاس نگاه به آینده نسبی نسبت به بایاس نگاه به آینده کامل در هر دو مورد بیشتر برجسته می باشد، در معیار دوره مجزا (منفرد) و معیار دوره متعدد. بنابراین، ما متدولوژی نگاه به آینده کامل را در ساخت نمونه اجرا کردیم و یک معیار حذف چند دوره ای را اعمال کردیم که مشاهدات را وقتی که داده ارزشمند کمتر از 20 وجود داشت را حذف می کند.
در این مطالعه، ما از داده ها برای تمام صندوقهای سرمایه گذاری مشترک انتخابی بدون توجه به تغییر مدیریت آنها استفاده می کنیم. این محتمل است که بایاس بقاء در صندوقهای سرمایه گذاری مشترک با مدیریت مشابه بسیار مهم باشند از آنجایی که شرکتهای صندوق سرمایه گذاری مشترک آنهایی که مدیر صندوق مشابه حفظ می کنند، محتمل است تا از سابقه عملکرد مدیر صندوق رضایت داشته باشد. بنابراین با حذف بایاس بقاء، نمونه ما از احتمال بیشتری برای پیدا کردن تداوم حقیقی برخوردار می باشد.
ما به طور کای به 137965 مشاهده مقاله به پایان رساندیم، متوسط طول عمر یک صندوق سرمایه گذاری در پایگاه داده ما 9 سال می باشد. با توجه به دانش ما، این نمونه بزرگترین و کاملترین پایگاه داده کنونی در دسترس صندوقهای سرماه گذای مشترک اروپایی می باشد. اگرچه اوتن و بامز (2002) و بانگاس و همکاران (2011) از پایگاه داده مشابه برای مطالعه صندوقهای سرمایه گذاری اروپایی استفاده کردند. اوتن و بامز (2002) از نرخهای بازگشت ماهانه صندوقهای سرمایه گذاری سهام محلی محض برای پنج کشور بزرگ صندوق سرمایه گذاری مشترک در اروپا پوشش دادند. 85 درصد داراییهای کل، از ژانویه 1991 تا دسامبر 1998، را استفاده می کنند در حالیکه مجموعه داده ما از یک دوره زمانی بزرگتر و طولانیتر استفاده می کند و درصد داراییهای کل اندکی بیشتر را پوشش می دهد. بانگاس و همکاران (2011) از داده های به دست آمده از Lipper، مشاهدات ماهانه از ژوئن 1988 تا فوریه 2008 استفاده می کنند. اگرچه آنها از صندوقهای سرمایه گذاری مشترک مقیم شده اروپایی با یک تمرکز سرمایه گذاری اروپایی استفاده می کنند، مجموعه داده های آنها همچنین شامل سرمایه گذاری پان اروپایی (صندوقهایی که مجاز به سرمایه گذاری در بازارهای سهام تمام کشورهای توسعه یافته اروپایی می باشند) یا مختص به بخش و نیز صندوقهای خصوصی با یک هدف سرمایه گذاری بیشتر غیرفعال می باشد. با توجه به دانش مولفان، داده های آنها در برخی ابعاد محدود شده و از بایاس گزینش متضرر می شود. مجموعه داده ما این مشکلات را کاهش می دهد از آنجایی که ما نرخهای بازگشت کلی ماهانه را برای صندوقهای سرمایه گذاری با مدیریت فعال برای هر یک از بازارهای اروپایی اصلی به دست می آوریم.

2.2 بنچ مارکها
در هر کشور، ما یک نسخه اروپایی از مدلهای کارهارت چهار فاکتوری و فاما-فرنچ سه فاکتوری را می سازیم، ما تمام سهام شامل شده در پایگاه داده Worldscope (کمپانی مالی تامسون) را برای هر کشور در نظر می گیریم. Worldscope شامل بیش از 98 درصد سرمایه کل بازار برتر هر کشور می باشد. ما گزینش خود را تنها به مظنه های اولیه اوراق بهادار محدود می کنیم، قیمتها تنظیم شده اند و ما همچنین سهامهای مرده و معلق را نیز شامل کردیم. نرخ بازگشت اضافی بازار به صورت تفاوت بین شاخص نرخ بازگشت کلی MSCI کشور و نرخ اوراق قرضه خزانه داری 1 ماهه برای هر کشور محاسبه کردیم. برای فاکتور SMB، ما تمام سهام را برمبنای اندازه رتبه-بندی کردیم سپس ما تخمین زدیم که نرخ بازگشت سهام 30 درصد پایینی نسبت به 30 درصد بالایی که توسط سرمایه بازار رتبه بندی شده اند، کمتر می باشد. برای فاکتور HML، تمام سهامها براساس نسبت ارزش دفتری به ارزش بازار رتبه بندی شدند. ما تخمین می زنیم که این فاکتور نرخ بازگشت 30 درصد پایینی سهامها را از نرخ بازگشت 30 درصد بالایی سهامها با نسبتهای ارزش دفتری به ارزش بازار بالا کم می کند. ما یک فاکتور پورتفولیو مومنتوم به وسیله رتبه بندی تمام سهامها با توجه به نرخ بازگشت شش ماهه قبلی آن ایجاد کردیم. ما فاکتور مومنتوم را به صورت تفاوت در نرخهای بازگشت بین 30 درصد بالایی و 30 درصد پایینی رتبه بندی شده متوسط سرمایه بازار تخمین می زنیم.

2.3 آمارهای توصیفی
جدول A10 آمارهای توصیفی نمونه را برای هر سبک سرمایه گذاری ارائه می کند. طبقه بندیهای سبک براساس تمرکز سرمایه گذاری (رشد، مخلوط، ارزش) و سرمایه بازار صندوقهای سرمایه گذاری مشترک (سرمایه بزرگ، متوسط، کوچک) می باشند. جدول A1 سبکهای سرمایه گذاری Morningstar بازنمایی شده در نمونه ما را نشان می دهد.
ستون دوم جدول A1 تعداد صندوقهای سرمایه گذاری مشترک برای هر سبک سرمایه گذاری را نشان می دهد، ستون دوم ارائه دهنده تعداد صندوقهای سرمایه گذاری مشترک فعال از 1988 تا 2010 می باشد و ستون چهارم تعداد صندوقهایی را نشان می دهد که فعالیتها را قبل از 31 دسامبر 2010 متوقف کرده اند. برای دوره زمانی نمونه ما، بیشترین تعداد صندوقهای سرمایه گذاری کننده در سهام محلی مقیم در بریتانیای کبیر (582) می باشد در حالیکه کمترین تعداد در هلند (27) می باشد. صندوقهای سرمایه بزرگ نماینده 73 درصد کل نمونه صندوق می باشند در حالیکه صسرمایه متوسط 15 درصد و سرمایه کوچک 12 درصد را به خود اختصاص می دهند. تا پایان 2010، 78 درصد صندوقهای سرمایه گذاری مشترک هنوز به فعالیت ادامه می دهند. نرخهای بازگشت میانگین (نشان داده شده در ستون5) به میزان اندکی در میان کشورها، از 65/0 درصد برای فرانسه تا 04/1 درصد برای بریتانیای کبیر، تغییر می کنند.
ستون ششم متوسط اندازه داراییها (در واحد میلیون) را ارائه می کند. به طور کلی، داراییهای با اندازه متوسط برای صندوقهای سرمایه گذاری مشترک با سرمایه بزرگ بیشتر می باشند، اندازه های دارایی کل بر هر کشور در بازه 279 میلیون برای اسپانیا تا 1631 میلیون برای آلمان می باشد. همچنین تغییر قابل توجه در هزینه های مدیریت در میان سبکه های سرمایه گذاری و کشورها وجود دارد (ستون7 را ببینید). به طور کلی، صندوقهای سرمایه گذاری مشترک با سرمایه کوچک و متوسط بیانگر بالاترین هزینه ها می باشند در حالیکه صندوقهای با سرمایه بزرگ دارای پایینترین هزینه ها می باشند. با در نظرگیری این کشورها، بریتانیای کبیر دارای کمترین هزینه ها (17/1 درصد) و اسپانیا دارای بالاترین هزینه (93/1 درصد) می باشد. هزینه های مدیت به طور نرمال در طول دوره زمانی تحقیق ما ثابت می باشند، بیش از 10 نقطه بایاس در طول کل دوره نمونه نوسان ندارند. ستونهای هفتم و هشتم بدهیهای اولیه و بدهیهای بازخرید (هزینه های بار) به صورت یک درصدی از سرمایه نشان می دهند. تغییر قابل توجه همچنین در هر دو بدهی در میان کشورها وجود دارد، از 01/0 درصد (برای اسپانیا) تا 6/4 درصد (برای آلمان) برای بدهی اولیه و از 01/0 درصد (برای بریتانیای کبیر) تا 87/0 درصد (برای ایتالیا) برای بدهیهای بازخرید تغییر می کنند. بنابراین، صندوقهای سرمایه گذاری مشترک اروپایی دارای بدهی ائلیه بالاتر (به طور متوسط 42/2 درصد) و بدهی بازخرید به طور قابل توجه کمتر (به طور متوسط 35/0 درصد) می باشند. هزینه های بار نیز به طور کلی در طول دوره زمانی مقاله ما پایدار بوده اند، همگام با هزینه های مدیریت تغییر می کنند.

3. مدلهای اندازه گیری عملکرد
ما تداوم عملکرد صندوقهای سرمایه گذاری را به وسیله بررسی این اندازه گیری می کنیم که ایا صندوقهایی که در گذشته دارای عملکرد بهتری بودند می توانند این عملکرد را در دوره های بعدی نیز تکرار کنند. ما سازگاری در عملکرد یک سبک سرمایه گذاری خاص را بررسی می کنیم، ما عملکرد را در میان تمام صندوقها در حوزه آن سبک سرمایه گذاری اندازه گیری می کنیم. هر سبک سرمایه گذاری متشکل از نرخهای بازگشت ارزش وزندهی شده از تمام صندوقهای سرمایه گذاری مشترک شامل شده در آن طبقه می باشد. ما با توجه به اندازه صندوق را می سنجیم زیرا که مدیران صندوق یک سرویس بهتر ارائه می کنند و تلاش بیشتری را برای مدیریت صندوقهای بزرگتر انجام می دهند از آنجایی که اگر برمبنای ارزش داراییهای تحت مدیریت باشند، صندوقهای سرمایه گذاری مشترک بزرگتر یک هزینه بالاتر برای مدیر صندوق پرداخت می کنند. صندوقها به وسیله داراییهای تحت مدیریت در شروع هر ماه وزندهی شده اند (سنجیده شده اند)